摘要：
疫情对经济形成较大冲击已成定局，加大基建投资以对冲经济下行压力的呼声高涨，各省份的重点项目投资计划以及高层会议、官媒多次提及的新基建备受关注。然而，我们将已公布的各省份2020年重点项目投资总投资和年度计划投资与2019年数据进行对比，发现二者并无明显增长，基建投资力度可能弱于市场预期，起到提振作用还需要后续政策进一步加码。
从资金来源上看，基建资金的部分渠道受到一定限制，较难贡献增量资金，但专项债有望继续发力，成为主要的增量资金来源，密切关注财政措施的变化，上调赤字率及政策性金融加力或将有效补充基建资金来源。
与传统基建相比，新基建的不同之处主要在于 创新和补短板，但新基建并不能替代传统基建，当前传统基建仍然占据主导地位，新基建是对于传统基建的拓展和补充。从新基建的七大领域来看，新基建发展潜力巨大，但与传统基建不同，新基建项目对于钢材的直接需求比较有限。且须注意到，在相同投资规模下，新基建占比提升会导致基建总体上对于钢材的需求趋弱。因此在更积极基建政策出台之前，以当前的投资力度，应谨慎看待基建对于钢材的需求推动作用。
风险提示：经济下行压力加大，政府采取更加积极的财政刺激政策。
正文
在疫情对国民经济形成较大冲击的情况下，基建投资稳增长的逆周期调节作用被寄予厚望。自2020年2月下旬起，北京、云南、四川等多个省份陆续公布了2020重点项目投资计划清单，同时新基建也被官方多次提及。一时间，基建投资和新基建成为热点话题。在媒体的影响下，市场对于大搞基建刺激经济有较强的预期。那么，从现有数据来看，基建投资力度到底如何？基建新增资金源自哪里？新基建是否能像传统基建一样提振钢材需求？是我们要去思考并尝试解答的问题。
一、现有重点项目投资力度同比增长并不明显
为了对冲疫情对实体经济的负面冲击，今年的基建合意增速要达到多少？目前市场主流观点认为今年的基建投资增速应在8-10％，粗略计算的基建增量资金需求大致在1.9-2万亿。从各地政府官方信息渠道了解到，截至3月19日，已公布数据的13省份重点项目总投资约38.39万亿，2019年13省份总投资为38.08万亿，同比增加3100亿左右，增速仅0.08％，远没有大众想象中的那么高。
图表1：已公布数据省份2019年、2020年重点项目总投资对比
数据来源：大有期货投研中心
很多媒体把这个总投资理解成年度投资完成额，这个说法其实是不准确的。拆分来看，总投资等于新建项目投资、续建项目投资、前期项目投资三者之和，也就是说各地公布的当年投资总额中只有部分会在年内进行投放。就今年基建投资情况来说，我们更应关注的是年度计划投资这一指标，根据政府公开信息，2020年北京、河北等18省份计划完成投资总额为7.42万亿，较2019年的7.15亿元，同比增长约3.86％。
图表2：已公布数据省份2019年、2020年重点项目年度计划投资对比
数据来源：大有期货投研中心
此外，还须注意到，各省的重点项目并不全是传统意义上的基础设施建设项目，比如2020年北京的300个重点工程中有100个基建设施项目，又有100个民生改善项目，主要是学校、医院、剧院等公共设施的改扩建项目，可以近似地看作基建项目，剩余100个为高精尖产业项目，包括：交叉研究平台及大科学装置、先进制造业、服务业扩大开放、文化旅游四个类型，这与传统基建项目存在一定差异。尽管如此，我们认为还是可以把重点工程项目约等于基建项目。一方面从项目结构来看，传统基建项目的数量及投资金额在总投资中的占比较高，特别经济发展水平次于发达省份又有大量项目上马的省份，比如云南省，主要就是公路、铁路、水利工程等传统基建项目。另一方面，从今年各省公布的项目来看，在传统基建之外的项目，部分又可以划入新基建范畴。
二、专项债持续发力，或成基建增量资金的主要来源
在经济因疫情爆发受到较大冲击的背景下，有理由相信政府在制定今年重点工程项目投资计划时应当更加激进一些。但从当前已有数据来看，不管是总投资额还是年内计划投资额较2019年并没有很明显的增长，就年内计划投资来看，河北、云南、重庆、宁夏四省同比还出现了一定幅度的下降。制约基建投资增长的主要因素还是在于项目资金来源。根据2016年统计局公布的数据：在我国基建资金构成中，基建自筹资金占比60％左右，国家预算内资金占比16％，国内贷款占比15％，利用外资占比仅1％。
图表3：基建资金来源构成一览
数据来源：国家统计局，大有期货投研中心
占比最高的自筹资金主要来自城投债、非标融资（信托项目、委托贷款）、PPP等，一般是政府隐性负债的表现。随着2017年政府严查表外融资以及资管新规的出台，表外融资渠道关闭，地方政府自筹资金缩减明显，目前主要来自于城投债和PPP两项。
PPP投资总额在2017年快速上升后，当前已进入较为平稳阶段，而且从内部结构来看，识别阶段的投资总额自2017年中以来持续下行，执行阶段投资则反向而行，表明虽然总投资平稳，但多来自于项目后期投资的支撑，新增项目后继乏力，因此PPP对基建投资的增量贡献有限。
城投债方面，为确保国民经济平稳发展，2019年政府加大了基建投资力度来进行逆周期调节，同时为确保基建资金来源，政府适当放宽城投债融资限制。2019年城投债迎来大幅增长，全年发行总量达3.42万亿，总偿还量为2.19万亿，城投债净融资额高达1.23万亿，为2016年以来高点。2020年，为对冲疫情的负面影响，政府基建投资将进一步发力，但目前政府对地方隐形债务的态度仍然比较谨慎，且大量债务到期，偿还压力不小，预计2020年城投债发行带来的基建资金增量比较有限。据中证鹏元预计，2020年城投债发行总量或达3.7万亿，但到期总量也多达2.5万亿，全年净融资在1.2万亿左右，与2019年基本相当。
数据来源：大有期货投研中心，wind
国家预算内资金是列入国家预算收支计划由财政集中分配使用的资金。预算内资金对基建的支持主要来自于一般公共预算和政府性基金预算中的专项债。一般公共预算支出由一般公共预算收入（税收与非税收入）、调入资金及使用结转结余、财政赤字支撑。2015年以来，由于每年我国实际赤字要高于预算赤字，所以往年财政结余资金已较为有限。我国的赤字率过往都维持在3％以内，2019年赤字率已达到2.8％，除非今年政府解除3％的限制，否则较难带来增量。综合来看，在一般公共预算方面，基建资金的增量来源主要还是依靠一般公共预算收入。但是，2019年由于国内经济增速下滑导致税基下降以及实施了更大规模的减税降费，一般公共预算收入增速仅为3.8％，较2018年下降2.4个百分点。2020年因为疫情防控的需要，税收及非税收入又受到进一步冲击，一般公共预算对基建资金支持在总量上可能难有明显增长，主要通过资金投放比例加大方式来进行。
2016年11月9日，财政部印发的《地方政府专项债务预算管理办法》明确规定了专项债务收入、安排的支出、还本付息、发行费用纳入政府性基金顸算管理。地方政府专项债作为政府性基金预算的重要组成部分，构成基建资金的一个重要来源，可能也是今年基建资金的主要增量来源。
2019年在国内经济下行压力加大背景下，基建成为托底经济的重要手段，但自从2017年资管新规及严禁表外融资等相关文件出台，使得地方政府表外融资渠道受限以后，基建投资增速下滑明显。2019年出台的《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》以及一系列高层会议决议为专项债更有力地支持基建投资扫清了障碍。主要涉及以下三个方面：一是允许专项债资金作为重大项目的资本金，项目资本金的规模占该省份专项债规模的比例可为20％左右，缓解了地方政府财政压力；二是加快地方政府专项债的发行进度，并且提前下发下一年专项债部分新增额度，2019年11月财政部提前下发2020年1万亿专项债额度，充分发挥专项债的投资带动作用；三是明确限制专项债投向土地储备和房地产相关领域、置换债务以及可完全商业化运作的产业项目，从而将资金引流投往基建领域。
从结果来看，得益于政策的鼓励和支持，2019年国内专项债的发行量较上一年明显增长，在9月份基本用完当年额度。2020年1-2月专项债累计发行9498亿元，较2019年1-2月的发行量1717亿元显著提升。从投向来看：据Wind不完全统计，2019年新发行的专项债券中，有70.7％被用于土地储备和棚改，只有不到30％的专项债投向基建。2019年9月的国常会要求提前下发的专项债额度不得用于土地储备和棚改等房地产相关领域，所以今年1-2月发行的专项债中投向土地储备和棚改的占比骤降，投向基建的比例大幅上升至70％附近。2020年专项债发行规模基本确定将超过去年，且近期监管部门明确要求2020年专项债均不得用于土地储备、棚改等与房地产相关领域，基建项目将成为专项债的主要投向。因此专项债从总体增量及内部结构倾斜两个方面对基建投资形成拉动作用。
贷款方面，自疫情发生以来，政策性金融在疫情防控和复工复产方面起到了良好的逆周期调节作用，加上政策性金融较传统银行贷款较少受到金融监管的制约，操作相对灵活，市场各方对于政策性金融在后期基建投资中发挥更大的作用有较高期许。政策性金融对基建资金的支持形式主要是为项目提供贷款，而贷款本金的来源可以是政策性金融机构的本金，但更多的是以发行政策性金融债券和PSL的方式来募集资金。
三、新基建是对于传统基建的拓展和补充
新基建一词最早由2018年12月的中央经济工作会议提出，会议将5G、人工智能、工业互联网、物联网定义为新型基础设施建设，并将新基建列为2019年的重点工作任务之一。对于新基建的概念，目前市场上主流的观点认为应从广义和狭义两个层面来理解。一般认为狭义新基建重点在于创新，主要包括以产业升级、科技创新为核心的相关基建设施建设，比如5G、物联网、工业互联网、人工智能、云计算等；广义上的新基建侧重于补短板，不仅包含了狭义新基建的范畴，还着重于在传统基建的基础之上进一步补足交通运输、新能源产业、环保、民生等领域的短板。
传统基建在中国经济快速崛起的过程中发挥了重要作用，虽然目前我国的地铁、高铁、高速公路里程等在总量上已到达全球前列，但人均水平和区域平衡上仍有持续提升的空间。传统基建可以有力的支撑起水泥、钢铁等建筑材料的需求，从而维持这些上游行业的利润水平，但是换个角度来说，大力刺激基建也容易导致钢铁、煤炭等传统行业出现产能过剩的情况，且地方上部分基建资金有可能流入房地产领域，从而助推房价上涨，与当前国家房住不炒的政策主张背离。此外，基础设施建设应当具备一定的前瞻性，为了迎合重大技术推陈出新、产业更新换代的需要，基建的方向根据现实情况有所侧重也在情理之中。
新基建与传统基建并不是排斥对立的关系，二者在交通运输领域的轨道交通建设方面就有部分交集，新基建是对于传统基建投资领域的拓展和补充，甚至在工业互联网等领域的建设已经进入新兴制造业投资的范畴。
虽然新基建备受瞩目，但当前其在基建总投资中占比还较低，广发证券基于2020年1-2月专项债发行情况，测算的广义新基建占基建比重约为15％，因此传统基建仍牢牢占据主导地位。
四、新基建对于钢材的直接需求有限
2020年3月5日，央视新闻所介绍的新基建主要包括：5G基站、大数据中心、人工智能、工业互联网、新能源充电桩、城际高速铁路和城市轨道交通、特高压这七大领域，这七大主要领域又涉及诸多产业链。
5G基站:经过前几年铺垫，2019年5G网络进入NSA和SA商用阶段，但只是局限部分城市试点，2020年才进入建设的高峰期。以中国移动为例，2019年公司在中国50个以上城市提供5G商用服务，建设超过5万个基站，而公司2020年内将在全国所有地级以上城市提供5G商用服务，到2020年底5G基站数达到30万个。
5G基站建设对于钢材的需求主要集中于钢管、角钢和镀锌板材。据中国铁塔介绍，在我国5G建设中，对于新建比例管控比较严格，为了降低建设成本，超过97％的需求依靠利用现有存量资源满足；在新建的653个地面站址中，利用社会资源205个，占比31％，因此基站建设对钢材需求其实是比较有限的。
大数据中心：大数据中心（IDC）是数据存储、处理和交互的中心，是云计算、5G、人工智能等产业链必不可少的基础设施。据Synergy Research Group数据，目前美国在数据中心市场占据主导地位，全球有40％的机柜位于美国，中国仅占8％左右。但是中国的增长速度领先全球，据信通院统计，在2012-2017年期间全球年IDC市场规模年复增速仅在15.4％，中国市场年复合增速高达32％，且在将来仍保持较高的发展速度。从数据中心的建设成本构成来看，主要是电力系统、土建装修及制冷系统，三部分成本合计约占总建设成本的80％左右。
特高压：自2016年特高压投资高峰过后，国内电网投资增速持续下滑，2019年电网基本投资建设完成额同比下降达9.6％，在特高压列入新基建领域后，电网投资有望成为刺激经济的重要方向。在国家电网公司编制的《2020年特高压和跨省500千伏及以上交直流项目前期工作计划》显示今年将有5个特高交流工程和2个特高压直流工程获得核准批复，另外还披露了13个重点项目的核准批复进度，预计可以带来超过1000亿的总投资。2019年国内重点企业电工钢产量为987万吨，钢材价格网估算全年需求在980万吨左右，同比增长6.6％，由于电工钢在国内钢材供需中的占比较低，2020年即使需求有较大幅增长，对钢铁供需基本面的影响仍然较小。
图表10：2016年-2019年国内电网投资完成额增速
数据来源：大有期货投研中心，wind
城际高速铁路和城市轨道交通：城际高速铁路是通过在人口稠密的都市圈或城市群中规划和修建的高速铁路客运专线运输系统。城际轨道交通则是指以城际运输为主的轨道交通客运系统。目前国内已有的城际轨道交通方式主要包括：地铁、轻轨、单轨、磁悬浮交通、APM等，具有人均能耗低、承载量大、互通互联等诸多优点。国铁集团数据显示，2019年末中国铁路运营里程达到13.9万公里以上，其中高铁3.5万公里，提前完成十三五高铁3万公里的目标，但是离15万公里的里程总目标还有一定差距，同时要求2020年投产新线4000公里以上，其中高铁2000公里。根据交通运输部在年初的安排，2020年铁路计划投资为8000亿元，在疫情发生后，预计这一投资额仍有可能上升。在钢材需求结构上，城际高铁与普通基建项目相似，主要对应普通钢材需求，而城轨交通对于不锈钢的需求更大。
新能源充电桩：新能源汽车是我国汽车工业实现弯道超车的重要机遇，因而历来都被寄予厚望。2019年因为补贴政策退坡以及经济增速下滑，产销量下降较为明显，但是中长期来看，国内新能源汽车产业仍有很大发展潜力。2019年新能源汽车销量仅占汽车销售总量的5％不到，截至2019年12月末国内新能源汽车保有量为381万辆，全国公共充电桩和专用充电桩总计保有量为121.9万个，车桩比约为3.92:1，远低于《电动汽车充电基础设施发展指南（2015-2020）》规划中的1:1，因此今年新能源汽车充电桩的建设需求非常可观。按照《新能源汽车产业发展规划（2021-2035年）》规划，到2025年中国新能源汽车销量占比要达25％左右，保守预计新能源汽车销量700万辆左右，如果以车桩比1：1来计算，将来还须建成大量的充电桩才能满足新能源汽车产业的发展需求。根据国盛证券的测算，一个50kw充电桩的建设成本在6万元左右，拆分来看，主要分为三大块：充电设备（43％）、土建施工（37％）、配电设备（20％），其中对钢材使用主要在充电设备箱体及建筑施工方面，但整体上对钢材的用量较小。
图表11：2017年-2019年国内充电桩保有量
数据来源：大有期货投研中心，wind
本次疫情期间，工业互联网在救援物资调配、企业复工复产等方面大显身手，也是未来我国发展智能制造的基础。人工智能产业覆盖面广，已经开始融入我们日常生活之中，主要包括软硬件两大块，硬件是各种各样的传感器和芯片，也即底层硬件，软件则是算法。工业互联网与人工智能作为国家重点扶持的新兴产业，未来的发展潜力毋庸置疑，但是二者与钢材的需求并不能形成直接的联系。
五、结语
自2月下旬各省份陆续公布本年重点工程项目投资计划以来，基建投资的逆周期调节功能在这个特殊的时点备受期待，加上5G、大数据中心、工业互联网等新型基建设被官方频繁点名，新基建概念为市场投资新热点。通过整理现有公开数据可知，已公布的省份2020年重点工程总投资及年内计划投资较2019年并没有明显提升。从这个角度来说，目前政策之下的基建投资力度弱于市场预期，或还不足以对冲经济下行的压力，还需要政策进一步发力。基建资金来源受到地方政府隐形债务防控、国家赤字规模等多方面的限制，专项债在相关政策支持引导之下，有望从总量及结构倾斜两方面成为基建投资主要的增量资金来源。
新基建与传统基建相比，其不同之处可概括为两个关键词：创新、补短板，但新基建并不能替代传统基建，当前传统基建仍然占据着主导地位，新基建更应被看作是对于传统基建的拓展和补充。我们更关心新基建能否像传统基建一样有力地拉动钢材的需求。通过对新基建七大领域进行分析发现，七大领域都拥有较大的发展潜力，但是它们对于钢材需求的直接影响却远远不及传统基建，如果基建总投资规模增长有限，新基建投资占比的提升还会弱化基建投资对于钢材的需求。总的来说，基于当前已知条件，我们认为在评估2020年基建投资对于钢材需求的拉动作用时不应过于乐观，更不应基于新基建相关利好政策出台进行盲目炒作，密切关注政府后续政策出台情况。
六、风险提示
经济下行压力加大，政府采取更加积极的基建刺激政策。
本文源自陆家嘴大宗商品论坛
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