周期股因为波动比较大，好的时候赚钱比较多，容易迎来戴维斯双击，而且对周期有深刻研究的投资者也容易形成相应的“股感”，在周期来临前布局并等风来即可。只是对周期的研究非常难，如果只是从基本面去把握周期拐点，更是一个“模糊的正确”，而且实体经济的周期会不会传导到资本市场，即使会，又要何时传导，也是一个说不准的问题。
不过既然最近看到这了，就蛮做做记录。
周期股中最典型的是煤炭，今天主要讲一讲煤炭的周期逻辑。
煤炭是最基本的能源与大宗商品之一，主要看动力煤、焦煤。
动力煤指作为动力原料的煤炭，凡是以发电、机车推进、锅炉燃烧等为目的，产生动力而使用的煤炭都属于动力煤，它和下游的发电量、水泥生产有较大相关性。中国是动力煤进口大国，昆士兰-日本海运费、布伦特原油现货价是外生变量。焦煤是生产钢铁的一大质料，尤其是优质焦煤，在国内资源非常缺乏，国内优质焦煤资源经常来自于进口，它和下游生铁产量有较大相关性。此外，中国是焦煤出口大国，也要看焦炭出口量、炼焦煤净出口量。煤炭作为大宗商品，价格是最根本的驱动力。
1，动力煤价格的国内因素
动力煤价格要涨，是因为需求量大了，正常来说，煤厂不会没事囤那么多库存，所以改变市场格局的临门一脚，往往来自需求，需求是第一驱动力。
那么，需求从何产生？也就是火电发电量、水泥的景气度提高了，所以可看火电发电量当月同比（S5151664）、水泥产量当月同比（S0027703）。
从Wind取值，我国发电量同比（蓝色）、钢铁产量同比（橙色）均有触底回升的迹象，然而这两个都是滞后的月频数据，只能做事后跟踪，没什么参考意义。
下游需求旺盛后，便进入了库存周期中的被动去库存阶段，这时候需求向好，但还没有传导到供给侧，只不过秦皇岛港的煤炭库存先开始消化。
秦皇岛港煤炭库存（S5103725）是一个日频数据，参考价值比较大。
接着，港口开始补库存，从而传导到煤厂，生产端开始被动去库存，煤老板们发现生意好起来了，于是开工生产，进入主动补库存阶段，煤炭进入高景气周期。
2，动力煤价格的国外因素
以上是动力煤需求的逻辑。如果这些需求都能从国内的煤厂得到满足，那也就罢了，然而中国的动力煤往往需要进口，因此供给侧，需要看国外动力煤的成本。
目前能查到的国际动力煤价格指数有：
纽卡斯尔NEWC动力煤现货价：S5101712欧洲ARA港动力煤现货价：S5101710理查德RB动力煤现货价：S5101711这些都是外生变量，该多少钱就多少钱。幸运的是这3个都是日频数据，且相关性较大，方便跟踪。如图，2022年开始，国际煤炭价格大涨，一直到2023年才有所回落，但整体还处于高位。
由于进口煤炭还需考虑运费和油价，因此昆士兰-日本海运费（S6405121）、布伦特原油现货价（S5111905）。可惜昆士兰-日本海运费数据在Wind中只更新到2016年，下图深紫色线为布伦特原油现货价。如果要跟踪运费价格，只能寻找一些别的数据来替代。
可以看出，俄乌战争、疫情等因素导致的油价上涨，进一步提高了进口煤炭的价格。
这些因素都会影响秦皇岛港大同优混平仓价（S0028288）、大同坑口含税价（S0146016），也是我国煤炭价格的最终指标。
如上图，由于海外煤价上涨，影响了我国动力煤价格，作为大宗商品，国内外的动力煤价格有很强的相关性。一种可能性是，中国动力煤需求太大，国内供给不足，需要从海外进口动力煤，而进口价格高，自然抬高了国内的市场行情；另一种可能性是，由于海外煤价更高，如果国内的动力煤卖不上价，就会选择出口（因为海外更贵），这就减少了国内的供给。这就是经济学中，套利产生的平价现象，因为国内外煤价不同，低价的煤肯定会想办法卖到高价的地区，从而导致两地价格一致。
总而言之，动力煤方面，我国是价格的被动接受者，主要看国外三大价格指数的影响。
然而，海外煤炭价格和国内价格是同步数据，也就是说，我们无法先看到海外的三大价格指数涨了，再预判国内价格要涨，由于金融市场、信息技术的发展，国内动力煤价格并不会滞后于海外价格，所以参考意义不大，真正的领先数据是下游需求（火电发电量、水泥产量）、布伦特原油现货价、海运费。其次可参考的指标是秦皇岛煤炭库存变化，而下游主要电厂的煤炭库存数据也早已停止更新，这使得对煤炭价格的预测变得更加困难。
3，焦煤的价格预测
相比动力煤，焦煤的价格预测相对简单一些，因为焦煤的下游主要是生铁产量，而钢铁行业的数据都比较丰富。
库存方面也可以参考247家样本钢厂的炼焦煤库存（S5133868）。下图是对钢厂炼焦煤库存数据进行调整后的同比值，可以看到整个2022年库存是比较高的，一直到2023年，钢厂的炼焦煤库存才开始下降。
结合生铁产量、库存变化，可以判断焦煤的价格走势，从而反映在山西古交2号焦煤车板价（S0146210）上。至于生铁产量（决定焦煤需求）、库存变化如何影响煤价，就是库存周期的知识了，详见往期文章：《如何分析基钦周期（库存周期）？》
4，从实业到资本市场：流动性
以上只是实体经济中的价格形成机制，核心逻辑是库存周期，然而资本市场对煤炭股要真正追捧，还需要一个关键因素：流动性。
比如某煤炭ETF的走势，和煤价有较强的相关性，2021年8月，煤炭ETF价格飙升，形成一个尖顶，而焦煤价格是在2021年5月启动，动力煤价格则在2022年2月启动，同时，这段时间也是我国因为疫情，流动性较为充裕的时间。
5，上游资源股的投资逻辑
前面说了煤炭，煤炭是典型的周期股，而上游行业（一般是石油、有色、煤炭）都具备周期属性。
石油牵扯到世界经济局势，要看美国的需求和OPEC供给，我国依赖石油进口，对于石油价格只能被动接受，这使得国内的投资者很难对油价进行预判，且石油股的β不高，缺乏超额收益，所以不是理想的投资对象。
有色的β最高，炒起来比煤炭刺激，但是几乎没有靠谱的先验指标，很难做出预判。且有色的下游行业太多，涉及建筑、家电、汽车、基建、交运等等应有尽有，极难进行库存周期的分析。所以有色股价提高，往往不是大宗商品价格提高了，仅仅是投资者们预期它会提高而已，所以有色只能做右侧，在LME期货价格上来+技术面出现信号的时候去交易，不用看基本面和PE。
煤炭可以做左侧，同时结合PE，低PE买，高PE卖，重在择时，但是无论是有色还是煤炭，都必须保证流动性充裕，通缩的时候不要碰。或许这可以解释为什么去年9月以来煤炭跌成狗，明明放开了，有经济复苏的预期，流动性也没有收紧，但经济出现了通缩，大宗商品价格上不去，自然大家也不想炒它。
对比石油价格（布伦特原油现货价）、有色（LME3个月铜价）、煤炭（大同煤价），会发现LME期货价格领先于煤炭价格3个月左右。
策略分析师穷尽一生在寻找先验、高频的宏观指标，最后发现股价本身才是最灵敏的先验指标，这或许是最讽刺的事情，既然如此，那就以LME期货价格作为周期行情的先验指标——价格涨上来的时候，意味着投资者对周期股的提价预期在提高（即使实际上还没有提价），说明经济周期有回暖的可能。
由于LME指标跑在煤价之前，所以可以看有色、做煤炭，与其花时间寻找预测有色金属行情的方法，还不如在有色行情好的时候，配置在还没有起来的煤炭上。如下图，LME3个月铜价（蓝色）先见顶，而煤炭指数（黄色）过了4个月才见顶。
今天就扯到这里，过两天聊聊钢铁。
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